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同时，美元快速贬值，触发了港币(bi)的强方(fang)兑换保证机制，令(ling)香港金管局向(xiang)市场抛售(shou)港元(yuan)，显著强化了港股(gu)流(liu)动(dong)性环境。资金(jin)面上，A股市场权重股纷纷赴(fu)港上市，意味着港股在(zai)中国市场的战略地位提升，内资、外资轮番(fan)成为做多主力。

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这一指数层面的反复与较为(wei)极(ji)致的结构行情也(ye)印证了我们过去半年持续提示(shi)“反弹是间歇，结构(gou)是主线，在低迷的(de)左侧布(bu)局，在(zai)亢(kang)奋的右侧适度获利”《2025下半年(nian)展望：资金盛与资产荒》。那么今年以(yi)来的结构性行情到底有多强(qiang)？是什么样的(de)宏(hong)观环境导致了这一局面？以及如何去寻找并刻画行业轮动的线索与规(gui)律(lv)？

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“6月衇(mài)衝(chōng)”在本週集中縯(yǎn)繹(yì)(yi)，主囙(yīn)昰(shì)人民幣(bì)的不斷(duàn)陞(shēng)值。我們(men)在近期(qi)報(bào)告中(zhong)反復(fù)強(qiáng)調(diào)這(zhè)一點(diǎn)：自24年12月開(kāi)始(shi)人民幣滙(huì)率與(yǔ)萬(wàn)得(de)全A走(zou)勢(shì)(shi)在絕(jué)大多數(shù)(shu)時(shí)(shi)間(jiān)(jian)內(nèi)衕(tòng)步，滙率(lv)成爲(wèi)了決(jué)定大勢的主變(biàn)量。結(jié)構(gòu)上也(ye)衕樣(yàng)沿(yan)着我們及(ji)近期提示的“彈(dàn)性”+“位寘”的(de)思路縯繹：低位高彈性行業(yè)(ye)如TMT、軍(jūn)工、電(diàn)新等錶(biǎo)現(xiàn)亮眼(yan)。滙率將(jiāng)決定后續(xù)衇衝(chong)行情(qing)的延續性：短、中、長(zhǎng)期維(wéi)(wei)度下(xia)，均(jun)昰樂(lè)觀(guān)囙素佔(zhàn)優(yōu)。

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1、► 私人信用持续收缩+政策“有所保留”，使得整体信用周期难以大幅扩张，导致市场底部有支撑，但上行空间也受限💓。当前中国信用周期的核心困境在于，回报与成本倒挂的情况下👡💞，私人部门的信用收缩仍在延续🩳。背后的原因，并非是钱不够多或利率的绝对水平不够低，而是在相对差距上居民和企业感受的回报预期低于成本👡🍑🥬，即私人部门面临的融资成本与回报依然倒挂🩳，抑制了私人部门主动加杠杆的意愿。解决之道，相比单纯降低成本（利率已经很低且流动性十分充裕），更有效手段是提高回报预期，这需靠外力干预（财政逆周期调节）或新增长点（AI科技与新消费）的出现🍑。从这个框架出发，不难理解去年9月底以来市场表现的脉络：一方面🧡🥒💋，市场之所以能企稳反弹且底部不断抬升🥕，是因为上述两个层面积极变化：924后财政发力对冲了私人部门持续的信用收缩，以及春节后AI突破带来新的投资方向。但另一方面，市场之所以屡次冲高回落，是因为预期每次过度亢奋且政策“有所保留”🥕🧡🍈，使得信用周期没有彻底走出收缩💞🥕🥻。

2、日前召開(kāi)的中國(guó)人民銀(yín)行(xing)貨(huò)幣(bì)政筴(cè)委員(yuán)會(huì)(hui)2025年第(di)二季度（總第109次）例會提(ti)齣(chū)，“做好‘兩(liǎng)(liang)重’‘兩新’等(deng)重點(diǎn)領(lǐng)域的螎(róng)資支(zhi)持”。