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我(wo)们在中期策略报告中描(miao)述了本轮市场进入牛市阶段(duan)II，逻辑跟此前几(ji)次不(bu)同。对于权(quan)重指(zhi)数的逻(luo)辑是消灭(mie)高内(nei)在回(hui)报率股票，引发A股估(gu)值重估(gu)。2025年中国经济进入(ru)真(zhen)正意义上的新常态，总需求增速结束(shu)三年(nian)低迷和下行，进入增速稳定波动率降低的新时代，A股自由现金流收益(yi)率不断提升。而2018年以来，在经济结构调整和资产荒的大背景下，无风(feng)险利率持续下行，此后银行股(gu)股息率相对无风险利率利差收敛，以及沪深300非金融建筑的自由现金流和SIRR相(xiang)对(dui)无风险利率利(li)差收敛下行对应的就是估值(zhi)的提升(sheng)。据(ju)估算，沪深300指数总市值增幅在17~58%之(zhi)间。此外，本轮增量资金的正反馈(kui)机制，不仅(jin)会对市场走势产生显著影响，也(ye)会(hui)对市(shi)场风格的演变起(qi)到关键作用。这个逻辑之下(xia)，高质量类股(gu)票可能会估值修复和提升空间更大，是重要(yao)的选股方向

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1、战(zhan)略上，去年10月以来震荡市的(de)特征有：估(gu)值位(wei)置偏低、上市(shi)公司盈利偏弱、政策(ce)基调积极、各类主题机会(hui)活跃，与2013年至2014年中和2019年的震荡市类似，后续有望迎来全面(mian)牛市。但战术层面，对比之前震荡(dang)市升级为全面牛市临界点（2014年7月和2020年7月）的催(cui)化因素，现在宏观高频数据和新增政策的催化并不明显，突破前可能还需要震荡一段时间。2014年(nian)7月突破后的牛市，事(shi)后来(lai)看并不是盈利的(de)牛市。但在指数刚突破的2014年7月，经济指标出现(xian)了连续多(duo)个月的持续反弹，比如2014年4月至7月的PMI持续反弹。与此同时，更重要的是2014年二季度，房(fang)地产政策明显转向积极，全国(guo)各地放开限购。2020年7月突破(po)后形成的牛市，是(shi)盈利很强的牛市，2018年至2019年是(shi)上市公司ROE下(xia)降期，2020年疫情冲击的一季(ji)度是盈利(li)阶段性低点，二季度开始(shi)盈利(li)快速上行。对应的宏观指标（比如PMI）也从2020年疫情后持(chi)续上行。

2、从去年三季度以来，无论是个股还是基金，赚钱效应在进一步强化，今年以来，个股(gu)涨幅中位数达到8.5%；偏股(gu)基金（股票、偏股混合）涨幅(fu)中位数(shu)在(zai)去年3.3%的(de)基础上，今年进一步攀升至5%。市场上的赚钱效(xiao)应在不断(duan)积累。量化私募(mu)、个人投资者的增量资金仍然呈现持续流入的状态。也就意味着，一旦A股接下(xia)来突破3450或WIND全A的5400，赚钱效应将会进一步强化，就有(you)可能会进(jin)入到牛市(shi)第二阶段，引发增量资金的正反馈，从而使得(de)指数进一步的(de)加速上涨(zhang)。