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► 私人信用持续收缩+政策“有所保留(liu)”，使得(de)整体信用(yong)周期难以大幅(fu)扩张，导(dao)致市场(chang)底(di)部有(you)支撑，但上行空间也受限。当前中国信(xin)用周期的核(he)心(xin)困境在于，回报与成本倒挂(gua)的情况下，私人部门的信用收缩仍在延续。背后的原因，并非是钱不够多或利率的(de)绝(jue)对水平不够低，而是在相对(dui)差距上(shang)居民和企业感受的(de)回报预期低于成本，即私人部门面临的融资(zi)成本与回报依(yi)然倒挂，抑制了私人部门主动加杠(gang)杆的(de)意愿(yuan)。解决之道，相比单纯降低成本（利率已经很低且流动性十分充裕），更有效(xiao)手段是提高回报预期，这需靠外力干预（财政逆周期调节）或(huo)新增长点（AI科技与新(xin)消费）的出现。从这个框架出(chu)发，不难理解去年9月底以来市场表现的脉络：一(yi)方(fang)面，市场之所以能企稳反弹且底部不(bu)断抬升，是因为上述两个层(ceng)面积(ji)极变(bian)化：924后财政发力对冲了私人部门持续的信用收缩，以及春(chun)节后(hou)AI突破带(dai)来新的投资方向。但另一方(fang)面，市场之所以屡次冲高回落(luo)，是因为预期每次过度亢奋且政策“有所保留”，使得信用周期没有彻底走出收缩。

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当记者进一步询问核查(cha)结果(guo)以及何时公开通报此事时，该工作人员则声称(cheng)，没有(you)公开发(fa)布（核查结果）因为涉及到当事人个人家(jia)庭隐私(si)，所以(yi)我们仅对双方(fang)当事人进行了反馈。当记者尝试询问双(shuang)方签(qian)字确认的具体内容时，该工作人员(yuan)并未直接回应。“双方是签字确认认可了的，具体(ti)的情况需要和纪检组联系。”

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🏮 后续如何演绎？市场表现仍是由资金端/估值端主导。战略上我们保持看(kan)多(duo)，维持下(xia)半年指(zhi)数“更上(shang)一(yi)层楼”的判断，但战术上我们(men)认为短期行情未必(bi)会演绎持续急涨，而是依然将呈现一定(ding)的震荡特征。机构中长期资金入市+低利率时代下居民金融资(zi)产配置比例提(ti)升的趋势(shi)是(shi)中期逻(luo)辑，有望使市场震荡中(zhong)枢整体上移，短期脉冲式波动也可能(neng)阶段性(xing)超市场预期。但当前阶段是否(fou)能开启(qi)资金的(de)正(zheng)反馈螺旋仍有待观察：一是今年(nian)以来的结构性行情都未走向持续抱团而是呈现轮动特征，表(biao)征资金环境对(dui)估值容忍度有一定约束；二是各(ge)方增量(liang)资金尚未(wei)形成明显合力，更多(duo)采取观望、被动跟随策略，而非主(zhu)动流入；三是除(chu)了(le)内需下滑担忧加剧(ju)外，7月中报业绩期、全球贸易环境波动及过(guo)于乐观的降息(xi)预期(qi)能否兑现均存在不确定风险。

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于是市场进入到“浮(fu)盈赚钱——加仓——资金驱(qu)动市场进一(yi)步上涨——继续加仓”的经典正反馈，金融市场的大级别行情无(wu)一不是依靠这种正反馈机制。

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